Come funziona un'obbligazione: prezzo, cedola, valore nominale e scadenza

Che cos'è davvero un'obbligazione

Quando compri un'obbligazione non stai comprando un pezzo di un'azienda, come con un'azione: stai facendo un prestito. L'emittente — uno Stato, un ente sovranazionale o una società — riceve il tuo denaro oggi e si impegna contrattualmente a restituirtelo secondo regole fissate in anticipo: pagamenti periodici di interesse (le cedole) e la restituzione del capitale a una data precisa (la scadenza). Come spiega la SEC statunitense nella sua guida per investitori, un'obbligazione è "a debt security, like an IOU": chi presta ha diritto a un flusso di pagamenti definito, non a una quota di utili futuri incerta come un azionista.

Questa differenza strutturale — creditore contro socio — è ciò che rende le obbligazioni uno strumento a rischio (in teoria) più contenuto e più prevedibile nei flussi di cassa rispetto alle azioni, ma non privo di rischi: l'emittente può non pagare (rischio di credito), il prezzo di mercato prima della scadenza può scendere (rischio di tasso), e in alcuni casi può essere difficile rivendere il titolo rapidamente al prezzo atteso (rischio di liquidità). Questo articolo si concentra sulla meccanica di base: i quattro elementi che definiscono contrattualmente ogni obbligazione.

I quattro elementi che definiscono un'obbligazione

Valore nominale (o valore di rimborso)

Il valore nominale — spesso indicato come "valore di rimborso" o, per i titoli di Stato italiani, semplicemente come base di calcolo — è l'importo su cui si calcola la cedola e che l'emittente si impegna a restituire alla scadenza. Per un BTP o un'obbligazione corporate quotata sul mercato italiano, il valore nominale standard è tipicamente 1.000 euro per singolo titolo (talvolta 100.000 euro per emissioni istituzionali, con tagli minimi diversi per il mercato retail).

È importante non confondere il valore nominale con il prezzo di acquisto. Il prezzo di mercato — quello che effettivamente paghi per comprare l'obbligazione, salvo che tu la sottoscriva in asta all'emissione — può essere sopra la pari (>100, premio), sotto la pari (<100, sconto) o alla pari (=100), ed è determinato dal mercato in base a tassi di interesse correnti, tempo residuo a scadenza e percezione del rischio di credito dell'emittente. Il valore nominale, invece, resta fisso per tutta la vita del titolo (salvo casi particolari come le obbligazioni indicizzate all'inflazione, dove il capitale si rivaluta).

Cedola e tasso cedolare

La cedola è il pagamento periodico di interesse che l'emittente versa al possessore del titolo. Il tasso cedolare (o coupon rate) è la percentuale annua fissata all'emissione e applicata al valore nominale per calcolare l'importo della cedola. Banca d'Italia, nel suo portale di educazione finanziaria, ricorda l'origine storica del termine: le obbligazioni cartacee erano fisicamente "fogli di carta a cui erano uniti dei tagliandi, le cedole appunto, che rappresentavano il diritto a riscuotere gli interessi" — da qui il nome, anche se oggi i titoli sono dematerializzati e la cedola è un accredito elettronico.

Il tasso cedolare, una volta fissato, non cambia più per tutta la vita del titolo (salvo per le obbligazioni a tasso variabile, dove è ancorato a un parametro di mercato e si aggiorna periodicamente — un caso che approfondiamo in un articolo dedicato più avanti in questo percorso). È un dato contrattuale, non un rendimento: il rendimento effettivo per chi compra il titolo sul mercato secondario dipende anche dal prezzo pagato, come vedremo nel prossimo articolo di questo percorso.

Frequenza cedolare

Le cedole non vengono quasi mai pagate una sola volta l'anno. I titoli di Stato italiani ed europei pagano tipicamente cedole semestrali, molte obbligazioni corporate USA pagano semestralmente, mentre alcune emissioni internazionali possono avere frequenza trimestrale o annuale. La frequenza cedolare non cambia, a parità di tasso cedolare nominale annuo, l'importo totale di interesse pagato in un anno — ma cambia la distribuzione temporale dei flussi di cassa, e ha un impatto (marginale ma reale) sul rendimento effettivo composto se le cedole vengono reinvestite nel frattempo.

Data di scadenza

La data di scadenza è il giorno in cui l'emittente restituisce il valore nominale al possessore del titolo, chiudendo il rapporto di debito. Tra emissione e scadenza intercorre la "vita" del titolo, che può andare da pochi mesi (per i BOT, ad esempio) a 30-50 anni per alcune emissioni sovrane a lunghissimo termine. La scadenza è uno dei due elementi — insieme al tasso cedolare — che determina la sensibilità del prezzo dell'obbligazione alle variazioni dei tassi di interesse: più lontana è la scadenza, maggiore è, a parità di altre condizioni, l'oscillazione di prezzo che l'obbligazione subisce quando i tassi di mercato cambiano.

Un esempio numerico completo

Per vedere questi quattro elementi funzionare insieme, costruiamo un esempio interamente ipotetico: l'obbligazione "Alfa 4% 2031", un titolo corporate di fantasia con le seguenti caratteristiche contrattuali.

Chi acquista un solo titolo Alfa 4% 2031 alla pari (prezzo 100, cioè 1.000 €) e lo detiene fino a scadenza riceve: 10 pagamenti da 20 € ciascuno (in totale 200 € di interessi in 5 anni) più il rimborso finale di 1.000 € alla scadenza, per un incasso complessivo di 1.200 €. Il rendimento annuo composto effettivo di questa sequenza di flussi, se acquistata esattamente a 100, coincide con il tasso cedolare (4%) solo in questo caso particolare — cioè quando il prezzo di acquisto è esattamente pari al valore nominale. Se il prezzo di acquisto fosse diverso da 100, come vedremo nel prossimo articolo di questo percorso, il rendimento effettivo per l'acquirente si discosterebbe dal tasso cedolare.

Questo è un punto centrale da fissare bene prima di andare avanti: tasso cedolare e rendimento sono due concetti diversi che coincidono in un solo caso (acquisto alla pari) e divergono in tutti gli altri.

Cosa succede se vendi prima della scadenza

Se rivendi l'obbligazione Alfa 4% 2031 dopo due anni invece di portarla a scadenza, incassi comunque le cedole maturate fino a quel momento, ma il prezzo di vendita non sarà necessariamente 1.000 €: dipenderà dai tassi di interesse di mercato in quel momento, dal tempo residuo alla scadenza (3 anni invece di 5) e dalla percezione del rischio di credito dell'emittente in quel momento. Questa oscillazione di prezzo prima della scadenza è la ragione per cui le obbligazioni, pur essendo strumenti a flussi di cassa contrattualmente definiti, non sono prive di rischio se non le si detiene fino alla fine: il capitale investito non è garantito nel breve-medio termine, solo l'importo di rimborso a scadenza lo è (fatto salvo il rischio di credito dell'emittente).

Chi emette obbligazioni e perché

Gli emittenti principali sono tre categorie: Stati sovrani (in Italia, BOT, BTP, CCT e le loro varianti indicizzate), che finanziano la spesa pubblica e il rifinanziamento del debito esistente; enti sovranazionali come la Banca Europea per gli Investimenti o il meccanismo europeo di stabilità; e società (obbligazioni corporate), che finanziano investimenti, acquisizioni o il capitale circolante senza diluire gli azionisti esistenti come farebbe un aumento di capitale. Ogni categoria ha un profilo di rischio di credito diverso — i titoli di Stato dei paesi sviluppati sono generalmente considerati a rischio di credito più basso delle obbligazioni corporate, anche se non a rischio zero, come approfondiremo negli articoli dedicati al rischio di credito e al rating più avanti in questo percorso.

Prezzo alla pari, sopra la pari e sotto la pari

Nel gergo obbligazionario si dice che un titolo quota "alla pari" quando il suo prezzo di mercato coincide con il valore nominale (prezzo 100), "sopra la pari" quando lo supera (ad esempio 104, cioè 1.040 € per un nominale di 1.000 €) e "sotto la pari" quando è inferiore (ad esempio 96, cioè 960 €). Questi tre stati non indicano di per sé se un'obbligazione è un buon affare: indicano soltanto come il mercato sta valutando quella specifica combinazione di tasso cedolare, tempo residuo a scadenza e rischio di credito rispetto alle condizioni correnti.

Un'obbligazione con un tasso cedolare più alto di quello richiesto oggi dal mercato per un emittente con lo stesso profilo di rischio tenderà a scambiare sopra la pari: gli investitori sono disposti a pagare un premio per assicurarsi cedole più generose della media. Simmetricamente, un'obbligazione con cedola più bassa di quella corrente di mercato tenderà a scambiare sotto la pari, perché il prezzo più basso compensa, in termini di rendimento complessivo, la cedola meno attraente. Questo meccanismo di aggiustamento del prezzo — che riporta il rendimento atteso in linea con le condizioni di mercato correnti indipendentemente dal tasso cedolare fissato all'emissione — è al centro della relazione inversa tra prezzo e tassi che trattiamo nel prossimo articolo di questo percorso.

Obbligazioni, azioni e depositi: differenze essenziali

È utile collocare l'obbligazione rispetto ad altri due strumenti familiari. Rispetto a un'azione, l'obbligazione dà diritto a un flusso di pagamenti contrattualmente definito (cedole più rimborso) invece che a una quota di utili futuri incerti e potenzialmente illimitati; in caso di liquidazione dell'emittente, gli obbligazionisti sono creditori e vengono soddisfatti prima degli azionisti, ma dopo altri creditori con rango superiore — un tema che approfondiamo nel blocco di questo percorso dedicato a seniority e subordinazione. Rispetto a un deposito bancario, l'obbligazione non gode tipicamente delle stesse tutele di garanzia dei depositi (in Italia, il Fondo Interbancario di Tutela dei Depositi copre i depositi, non le obbligazioni emesse dalla banca stessa) ed è soggetta a un prezzo di mercato che può oscillare prima della scadenza, mentre un deposito a tasso fisso non varia di valore nominale nel tempo. In compenso, le obbligazioni offrono tipicamente un rendimento atteso superiore ai depositi, a compensazione del rischio di credito e di tasso assunto.

Errori comuni

Il primo errore, già anticipato, è confondere valore nominale e prezzo di mercato: un'obbligazione che quota 96 non è "più economica" in senso favorevole all'acquirente rispetto a una che quota 104 — dipende dal tasso cedolare, dal tempo a scadenza e dal rendimento implicito, non dal livello del prezzo in sé. Il secondo errore è assumere che il tasso cedolare sia il rendimento che si otterrà: è vero solo se si acquista esattamente alla pari e si detiene fino a scadenza. Il terzo errore, più sottile, è ignorare che le cedole intermedie, una volta incassate, vanno reinvestite a qualche tasso — e quel tasso di reinvestimento non è garantito essere uguale al tasso cedolare originario, un tema che approfondiamo nel percorso dedicato al rischio di reinvestimento.

Limiti di questo modello semplificato

L'esempio Alfa 4% 2031 è semplificato: assume cedole fisse e regolari, nessuna clausola di rimborso anticipato (call), nessuna indicizzazione all'inflazione e un solo scenario di detenzione (fino a scadenza o vendita a un certo punto). Nella realtà esistono obbligazioni a tasso variabile, obbligazioni callable che l'emittente può rimborsare prima della scadenza contrattuale, obbligazioni zero coupon senza cedole periodiche, e titoli indicizzati all'inflazione dove anche il capitale si rivaluta nel tempo. Questo percorso formativo tratta ciascuno di questi casi in articoli dedicati.

Implicazioni operative

Prima di acquistare un'obbligazione, che sia un BTP o un corporate bond, è utile verificare sempre quattro numeri: il valore nominale (per calcolare quante cedole riceverai), il tasso cedolare e la sua frequenza (per stimare il flusso di cassa periodico), la data di scadenza (per capire l'orizzonte temporale dell'impegno) e, soprattutto, il prezzo di acquisto effettivo rispetto al valore nominale — perché è la combinazione di questi elementi, non uno solo di essi, a determinare il rendimento reale che otterrai. Il prossimo articolo di questo percorso mostra esattamente come calcolare quel rendimento.